化解、疏導、提振、深化 肖鋼的十道坎兒

　　在中國的金融市場裡，除了央行行長之外，另一個最受市場關注的職位恐怕莫過於中國証監會主席。在郭樹清履新山東之后，中國証監會迎來了其歷史上第七位主席——中國銀行原董事長肖鋼。上任之初，肖鋼就明確承諾保持政策的連續性，然而在分析人士看來，既要保持政策的連續性，繼承和發揚郭樹清未竟之改革，又要做出自己獨有的成就，這對於肖鋼來說似乎並非易事。這位新任的主席，未來的改革路上將會遇到怎樣的棘手難題？

　　遇上新問題 如何面對

　　不可否認，肖鋼絕對是中國金融市場的老兵，然而証券市場尤其是証券市場的監管問題對肖鋼來說仍然陌生，老兵如何化解遇上的新問題將是一個巨大的挑戰。

　　公開資料顯示，肖鋼的金融生涯始於1981年，這一年他開始了央行的工作。1989年，肖鋼開始擔任中國人民銀行政策研究室副主任、主任，1994年到1995年期間，肖鋼調任中國外匯交易中心總經理。1996年到2003年之間，肖鋼重回央行擔任央行行長助理，一度坐到央行副行長的位置。2003年，肖鋼到中國銀行擔任董事長。

　　肖鋼與包括周小川、尚福林和郭樹清等前幾屆証監會主席的經歷有著驚人的一致：在擔任証監會主席前，都在銀行系統擔任高管，但都無証券行業經歷。

　　從肖鋼擔任証監會主席后各方的反應來看，市場對這位新主席最大的希望就是保持政策的連續性，而肖鋼本人也承諾要在他的証監會主席任內保持政策的連續性。分析人士認為，肖鋼今后的壓力在於：一如自己承諾所言，要保持政策的連續性﹔同時也要做出自己的獨有成就，而二者之間有時往往相互沖突，如何權衡又是一個新問題。

　　IPO堰塞湖 如何疏導

　　800多隻IPO排隊在証監會發審委的大門之外，如何化解這一高危堰塞湖，對於任何一位証監會主席恐都是一個不小的考驗。

　　長期以來，新股發審節奏過快、過度融資，導致市場嚴重“缺血”，這一直是IPO最受市場詬病的一環。“IPO不審行不行？”這是郭樹清拋向資本市場的深層發問，由此引發的思考也引爆了發審體制的改革。

　　暫停IPO，是郭樹清贏得投資者信任和支持的又一重要砝碼。也正是因為暫停了IPO，才使得市場出現了相對穩定的局面，並從去年11月開始出現了一波不錯的行情。

　　肖鋼稱將保持政策的連續性，那麼首先面臨的考驗是如何重啟IPO。由於當前正處於IPO實質暫停階段，及IPO在審企業財務報告專項檢查的關鍵時刻，市場特別關注如何重啟IPO。隻要把住IPO審核關，讓圈錢者難以得逞，投資者沒必要對証監會換帥過於敏感。真正可怕的是，改革與治市沒能壓住IPO圈錢之風。

　　有媒體報道稱，証監會換帥消息公布后，部分在審企業對於IPO重啟的預期產生了變化，對是否要撤材料持觀望態度。這表明有些在審企業心存僥幸，期待新主席早日開閘IPO，希望審核時能夠“放一馬”。

　　很顯然，這種苗頭是投資者最為擔心的。如果IPO重啟繼續充斥著圈錢、造假行為，如果不顧二級市場疲弱而再現IPO高峰，投資者信心的提振難以指望。即便監管層全力推動引入各類長期資金，A股市場回暖也只是南柯一夢。對投資者來說，期待証監會警惕並壓住IPO圈錢沖動的抬頭，這一點比IPO選擇在何時重啟更為重要。

　　市場信心 如何重振

　　自從經歷了2009年的牛市之后，A股市場在此后長達三年的時間裡一蹶不振，直到去年12月上証綜指跌破2000點創下了近四年來的新低之后，市場信心已經跌至谷底。盡管去年底到今年以來，A股指數有小幅回升，但顯然市場信心並未修復。如何挽回投資者對中國資本市場的信心，讓A股市場走出單邊下跌的陰影，是肖鋼面臨的另一個棘手難題。

　　不過，在重振市場信心方面，有分析人士提醒肖鋼，應該吸取郭樹清時代的教訓，救市應該更重視長期根本效果，而不能僅僅局限於短期的信心修復。

　　據悉，早在郭樹清接手証監會之后，救市便一直是郭樹清工作的重中之重，正是出於這個目的，郭樹清大力引進外圍資金進入A股市場，不僅推進了社保基金和住房公積金的入市准備工作，同時也降低了QFII入市的門檻。但郭樹清的這些救市措施也引來了業界的一些批評，有批評人士認為，單純依賴引進外圍資金進場的做法去救市，並不是長遠之道，即便成功，也只是短期的資金市，並不能真正修復市場的長期信心。更何況最終的事實証明，郭樹清執掌証監會的17個月裡，A股在絕大部分時間仍然呈現的是單邊下跌的走勢，17個月裡上証綜指的區間跌幅達到了7.7%。

　　上述分析人士認為，更為有效的救市措施應該從加強市場的制度建設出發，加快市場秩序的維持和上市公司信披等各項綜合措施的全面推進，保証市場的公開、公平與公正，因為隻有市場秩序讓投資者放心了，資金才會真正進場。

　　“三公”建設 如何加強

　　要建立“公平、公正、公開”的資本市場一直是監管層呼吁的口號，新一屆政府對於“三公”建設的強調使得這一命題更加迫切。

　　“公平、公正、公開”的“三公”原則，是証券市場賴以生存的基礎，但在A股市場中，利益分配機制嚴重失衡，“三公”原則遭隨意踐踏的現象卻如同家常便飯。在這些現象的背后，是投資者特別是廣大中小投資者的切身利益得不到有效的保護。

　　目前的資本市場中，投資者還是忍受著與“三公”相逆的現象，比如一級市場的瘋狂擴容、上市后高管瘋狂離職套現。而瘋狂擴容的同時，從一級市場拿到錢的上市公司大股東或高管，很多不是想著真正把這筆錢投好用好，真正做大做強企業，而是等著解禁之后隨時准備套現，一夜之間實現人生財務自由，或者另謀錦繡前程。

　　用問題多來形容當前的A股市場絲毫不為過。也正因為如此，郭樹清履新中國証監會之后，在短短的一個月時間內，迅猛地連續燒起了幾把“大火”，其矛頭無不一一指向股市的要害與軟肋。其燒起的幾把“大火”，實際上也是在向市場的不公平“開火”。肖鋼上任后如何處理“三公”建設的難題將成為整個市場關注的焦點。

　　一個投資者利益沒有“被保護”的市場，注定不會變成一個健康的市場，更甭談什麼健康發展與長治久安了。一個“三公”原則遭到踐踏的市場，同樣注定投資者會對其喪失信心。打造健康股市，提振市場信心，應從維護市場的“三公”原則做起。

　　IPO改革 如何深化

　　郭氏新政的核心是IPO發行體制改革，而IPO發行體制改革的核心則是定價制度的改革。肖鋼在上任之初就曾明確承諾，將“保持政策的連續性”，這也讓市場普遍預期肖鋼仍將在IPO改革上有一些新動作，然而肖鋼到底會如何改，這也是市場關注的焦點。

　　關於IPO的定價問題，在尚福林時代，IPO的發行數量中隻有25%的份額為機構認購，75%的份額為普通投資者認購，然而機構卻擁有100%的IPO定價權，相反，作為IPO認購份額“多數派”的普通投資者卻在定價中毫無發言權，此舉備受市場詬病。郭樹清接任証監會主席之后，對IPO定價環節做出了較大幅度的修正，將IPO發行數量中機構和普通投資者的認購份額調整至50%對50%，而且還有條件地嘗試引入普通投資者詢價制度，這在一定程度上加大了機構的配售比例，有利於新股發行價格的下降。

　　然而在市場人士看來，郭樹清改革的力度仍然不夠，因為在香港等國際資本市場，機構投資者是IPO發行的最大認購者，它們的認購量往往能夠佔到IPO發行總量的90%，新股中隻有很少一部分面向普通投資者發售。因此，A股市場有必要向香港等國際資本市場看齊，繼續加大IPO發行的機構發售配比，這不僅有利於新股發行價格的繼續下降，而且還能有效防止新股發行過程中的利益輸送行為，對於推進IPO的市場化改革具有重要的積極意義。

　　退市大棒 如何揮下

　　盡管郭樹清在任期間連續推出了系列退市制度，退市機制的雛形已基本建立，但實質性退市在實施中仍然有難度。

　　隨著中國証券市場的日益國際化，一個飛速發展的証券市場，如果沒有與之相匹配的合理完善的退市制度，將無法承受國際化帶來的沖擊和挑戰，從而制約証券市場的長期健康發展。因此，完善我國証券市場退市制度就顯得非常重要和迫切。而我國上市公司退市制度的研究，不僅是退市相關法律法規方面的問題，還涉及到整個証券市場體系方面的問題。而在我國建立起完善的上市公司退市制度，必須與整個証券市場體系緊密結合起來。

　　証券市場退市制度的改革涉及到各方面的利益。比如，要實現上市公司的批量退市，勢必會對退市公司所在地區經濟造成負面影響，一旦數量眾多，這些地區必然會對退市制度不滿。有分析認為，應嚴厲打擊現在市場中充斥著垃圾公司重組的投機氛圍，應讓所有省份的ST公司按照一定比例進行淘汰退市。按照目前的退市制度來看，實現上市公司批量化退市太難，如果沒有嚴厲的退市制度，証券市場可能會重現綠大地事件。

　　在目前的情況下，如何讓欺詐上市、發布虛假信息的公司盡快退出市場，這種機制要盡快建立。一方面，需要對我國上市公司現行的退市制度進行完善，明確相關的法律法規條款，直接將一些情況惡劣的上市公司清理出市場﹔另一方面，需要加強對我國上市公司的督促，想方設法提高公司質量。對劣質上市公司施加的處罰偏低，難以觸動公司管理層的神經。如果退市制度在實施過程中效果比較差，容易造成劣質公司在股票市場的不健康發展，以至於給投資者帶來比以往更大的投資風險。

　　金融創新 如何推進

　　金融機構的創新推進是郭樹清在任期間重點推動的又一內容。在短短的時間內，券商、基金等金融機構聯合掀起了一場創新金融風暴。頻密的創新政策讓金融機構開始認識到“這次是在玩真的”。肖鋼上任后如何將此項任務繼續推行無疑是其面臨的又一個難題。

　　在本屆政府重點提出城鎮化的概念時，作為推進城鎮化重要支撐和配套服務的關鍵內容，金融如何改革創新？如何提升金融服務並力避潛在風險增加？這些都成為業內關注的焦點。

　　在此前召開的全國“兩會”上，不少代表委員對於如何構建多層次金融體系，進一步支持城鎮化建設，提出了很多好的建議。全國工商聯建議，加快發展民間金融機構，切實緩解融資難題。鼓勵商業銀行推出專項基金，支持民營企業參與城鎮建設相關項目﹔積極開發適合小微企業需求的多種金融產品，拓寬抵押品范圍，放鬆貸款條件﹔加大對小型金融機構的財稅扶持力度﹔鼓勵民間資本大力發展村鎮銀行、小額貸款公司、融資租賃公司等民營金融機構。

　　要滿足新型城鎮化過程中的金融需求，需要構建多層次的配套金融體系。業內人士表示，未來要按照新型城鎮化建設的要求，努力打造開放、多元、協調和創新的城鎮化金融服務體系。既要加快建立銀行、保險、証券等多個金融機構參與的綜合金融工具體系，特別是要加快直接融資的發展，彌補金融資源的不足，同時又要加快金融創新，創造性地破解城鎮化融資中的制度瓶頸，規避城鎮化過程中的金融抑制問題。

　　所有的上述內容，作為新任証監會主席的肖鋼如何應對都將成為關注的焦點。

　　中國股市 如何定位

　　A股市場一直有“圈錢市”的惡名，上市公司常常肆無忌憚地“圈錢”，卻吝嗇分紅。如果一個股票市場長期給投資者的分紅遠低於印花稅、紅利稅、券商佣金等費用的總和，那麼投資者就會很自然地通過投機來博取短差，長期投資、價值投資就是一句空話。

　　郭樹清上任后第一把火便燒向上市公司分紅，其后對上市公司分紅也出台了系列規范，2011年11月，証監會通過有關負責人出面講話的方式，要求所有上市公司完善分紅政策，並且從首次公開發行股票開始，在公司《招股說明書》中細化回報規則、分紅政策和分紅計劃。今年初，上交所更是發布《上市公司現金分紅指引》，明確向上市公司提出現金分紅比例不低於30%的指導意見，規定分紅比例低於30%的上市公司必須做出相關說明。

　　盡管上市公司分紅的問題沒有得到徹底解決，但在投資者心目中分紅的概念得到有效加強，對上市公司本身也起到一定的震懾作用。投資者可能會發現，2012年選擇分紅的公司特別多，這是証監會分紅新政帶來的顯著效果。分析人士表示，如果監管層繼續堅持下去，A股市場的鐵公雞一定會越來越少。

　　肖鋼上任后如何將市場的定位問題向深層挖掘，投資者也是拭目以待。

　　債券市場 如何建設

　　所謂直接融資，是間接融資的對稱，亦稱“直接金融”，是指沒有金融中介機構介入的資金融通方式。直接融資的主要工具包括股票、債券等等，而銀行信貸為間接融資。

　　然而，推進直接融資市場的建設，對於任何一位証監會主席而言可能都要面臨著各種各樣的壓力，肖鋼自然也不例外。直融工具雖然大幅拓展了企業的融資渠道，降低了融資成本，但卻損害了以銀行為代表的既得利益方的利益，容易因此受到來自各方的壓力。因為直接融資工具所侵蝕的正是銀行的傳統信貸客戶，社會融資總額中直接融資佔比越高，企業對銀行信貸的依賴就越小。

　　不過令人欣慰的是，除了股票以外，另一直接融資利器債券正在越來越受到來自政府高層的支持。郭樹清在其17個月任期內的一大重要貢獻就在於推出了中小企業私募債，降低了企業發債門檻，令越來越多的中小企業享受到了這一直接融資工具帶來的便利。郭樹清曾表示要大力發展債券市場，解決目前債券與股票市場不成比例的問題。

　　更為重要的是，國務院總理李克強在剛剛結束的全國“兩會”總理新聞發布會上也明確表達了對債券市場的高度重視。而且據市場人士普遍預測，未來中國城鎮化之路需要發展規模更為龐大的債券市場，募集資金為城鎮化建設服務，而債券的監管權限屬於中國証監會，因此，未來的肖鋼在債券市場建設方面將大有作為。

　　新三板問題 如何處理

　　新三板和國際板的問題，一直都是資本市場高度關注的敏感話題，這對於肖鋼來說是機會也是挑戰。

　　目前新三板建設一直推進緩慢，而且在制度上也存在較大不足，如信息披露的監管與處理機制、新三板與A股市場的對接機制等方面尚有諸多需要完善的地方。此外，關於新三板的另一個現實問題是交易市場較為分散，目前很大程度上並未形成真正意義上的全國統一交易場所，北京、上海、武漢等原先確定的新三板幾個主要試點都仍然處在各自為政的狀態，缺乏真正有效的統一協調機制。

　　國際板的問題早在尚福林時代就已經提上議事日程，不過隨后由於A股市場長期持續不振，國際板推出因此面臨著巨大的市場壓力。直到目前，A股市場仍未走出長期下跌的陰影，因此國際板的推出早已漸行漸遠。在分析人士看來，國際板的推出，是中國資本市場國際化的重要一步，但同時也要考慮A股市場的承受能力，如何權衡其中的利弊也將考驗新任証監會主席的智慧與魄力。